002384，PCB全球寡頭，蘋果AI最受益公司，下一個新易盛？
最核心的是大模型和AI算力產業鏈，海光信息、中際旭創、新易盛、浪潮信息、崑崙萬維、因賽集團等一時之間變得炙手可熱。如今，AI向端側延伸，AI手機和AIPC又使衆多公司喫到了AI紅利。典型的是“果鏈”公司，如長盈精密、立訊精密、領益製造、傑美特、藍思科技等。在國內公司都在爭相搶佔山頭時，PCB公司是最不怕被AI時代拍在沙灘上的，畢竟“電子產品之母”的稱號不是空穴來風。國內PCB龍頭鵬鼎控股、滬電股份、勝宏科技、深南電路、景旺電子、世運電路、生益科技、生益電子的熱度均居高不下。但2023年排名國內第二、全球第三，同樣是蘋果供應商的東山精密卻明顯反應慢一步、熱度也比不上滬電、深南等公司。那麼，究竟是什麼原因造成的呢？是東山精密缺乏競爭力嗎？下面我們用波特五力模型來分析東山精密所處行業的競爭程度及其自身的競爭優勢。波特認爲行業中存在着決定競爭規模的“五種力量”，包括行業內競爭者的競爭能力、供應商的議價能力、購買者的議價能力、潛在進入者的威脅、替代品的替代能力。東山精密的主要產品是用於消費電子、新能源汽車、通信設備等行業的PCB（印製電路板），2023年營收佔比69.13%。其他業務觸控面板及液晶顯示模組、精密組件產品和LED顯示器件營收佔比較小，分別爲14.45%、12.37%和3.54%。PCB可分爲剛性線路板、柔性線路板（FPC）和剛柔結合板。東山精密的競爭力體現在柔性板上，2023年FPC市佔率全球第二。柔性板尺寸小、重量輕、可彎曲，適用於消費電子產品，東山精密憑藉其優勢進入蘋果供應鏈。而剛性板具有高密度、高可靠性的特點，適用於服務器等數據通訊領域。東山精密的剛性板競爭力較弱，因此沒有進入英偉達產業鏈，在AI服務器需求大增下受益較少。LED顯示器件和觸控面板是通過併購來拓展的，而顯示行業競爭激烈京東方A、TCL科技、深天馬A都是全球領先的生產商，東山精密要與它們競爭不得不降價。
這就導致這兩項業務本就不高的毛利率雪上加霜，2023年分別爲-26.67%和1.77%，基本上是虧本售賣，公司整體上進入增收不增利的狀態。2023年東山精密實現營收336.5億元，同比增長6.56%，淨利潤卻同比下滑17.05%。2024年一季度情況也沒有好轉，營收同比增長18.95%，淨利潤卻下滑38.65%。另外，不斷地外延併購使得東山精密的商譽持續上升，2023年高達22.09億元，是一個不小的隱患。供方力量的強弱主要取決於他們所提供產品的價值佔買主產品總成本的比例、對買主產品生產過程的重要性，或者是否嚴重影響買主產品的質量。PCB的材料成本佔比約60%，其中最主要的原材料是覆銅板，佔PCB成本30%左右。而覆銅板的價格則主要受銅價的影響，具有強週期性。因此，東山精密對覆銅板供應商的議價能力比較弱的，不過這也是行業內普遍存在的現象。購買者的議價能力很大程度上取決於購買者的購買量，如果購買量佔賣方銷量的比重大，議價能力也相應增大，賣方不想失去大客戶就只能讓利。2023年東山精密來自第一大客戶蘋果的銷售額佔比高達55.81%，前五大客戶合計佔比超過70%，因此蘋果的議價力對東山精密來說是非常大的。另外，公司的觸控面板及液晶顯示模組、LED顯示器件業務的下游客戶也是聯想、OPPO、惠普、三星、Meta、元太等大廠，再加上行業整體技術比較成熟、產品標準化程度高，東山精密對上它們同樣沒什麼議價能力。對上對下議價能力都偏低導致公司毛利率始終維持在15%左右的水平，遠低於同行業的滬電股份、深南電路、鵬鼎控股等公司。PCB公司與北方華創、拓荊科技、中芯國際等芯片公司不同，大多數產品技術含量沒那麼高，不屬於技術密集型；同樣的也不是資本密集型，中英科技的註冊資本只有0.7億元。因此進入壁壘不高，但是新進入者對東山精密這種綁定大客戶的行業龍頭威脅不大。目前，PCB的替代品還沒有出現，可用於芯片封裝的玻璃基板技術沒有完全成熟，替代也只限於部分領域。波特五力模型的五個力量的重要性並不是完全平等的，對於PCB公司來說，盈利能力主要取決於同行業內公司的競爭力，其他四個因素大多數公司都半斤八兩。而東山精密除了柔性板有突出優勢之外，其他產品都沒有強競爭力。近日，東山精密熱度上升主要受蘋果AI帶動，有新易盛的影子，而蘋果是柔性板的堅定愛好者，蘋果家族產品iPhone、iWatch、Mac、iPad、Airpods等產品均用到不同數量的FPC。但蘋果同樣面臨着衆多競爭對手，2024年第一季度蘋果中國市場的銷量下降了19%，跌至第三位，安卓廠商在不斷侵蝕蘋果的份額，更何況還有黑馬華爲鴻蒙。2024年一季度華爲鴻蒙系統在我國手機市場市佔率達到17%，已經超過蘋果IOS系統的16%。在開發者大會上華爲還發布純血鴻蒙系統，除軟通動力、潤和軟件、常山北明、中軟國際、拓維信息等，鴻蒙生態參與者在逐漸上升。另外，AI功能並非蘋果獨有的功能，華爲、榮耀等國內手機廠商也在將AI模型裝入手機，因此蘋果銷量充滿着不確定性，東山精密的FPC需求也存在不確定性。總體來看，雖然近日東山精密成爲“果鏈中的新易盛”，但從行業和自身競爭力角度看，東山精密的競爭力是較弱的。而其全球第二的柔性板銷量也因綁定大客戶蘋果，在消費電子國產替代下成長性存在侷限。
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