潘功勝：央行買賣國債不代表要搞量化寬鬆

“我們將繼續堅持支持性的貨幣政策立場。”

6月19日，中國人民銀行（下稱“央行”）行長潘功勝在第十五屆陸家嘴論壇作主題演講，介紹中國當前貨幣政策立場及未來貨幣政策框架的演進。

潘功勝表示，當前全球通脹仍有較強黏性，預計部分央行總體保持高利率、限制性的貨幣政策立場。但中國情況有所不同，貨幣政策的立場是支持性的，爲經濟持續回升向好提供金融支持。

今年以來，爲暢通貨幣政策傳導，央行採取了治理和防範資金空轉、整頓手工補息等舉措，對金融總量數據產生“擠水分”效應。潘功勝強調，這並不意味着貨幣政策立場發生變化。

在堅持支持性貨幣政策立場的基礎上，潘功勝分享了關於未來貨幣政策框架演進的五點思考。

潘功勝表示，未來將優化貨幣政策調控的中間變量，逐步淡化對數量目標的關注，更加註重發揮利率調控的作用。“未來可考慮明確以央行的某個短期操作利率爲主要政策利率，目前看，7天期逆回購操作利率已基本承擔了這個功能。”潘功勝稱。

中信證券首席經濟學家明明認爲，這意味着MLF（中期借貸便利）逐步弱化政策功能，OMO（公開市場操作）和SLF（常備借貸便利）更加重要，利率走廊收窄將推動短期利率下降。

講話中，潘功勝表示，央行正與財政部共同研究推動落實，把國債買賣納入貨幣政策工具箱。同時，他強調，這不代表要搞量化寬鬆，而是將其定位於基礎貨幣投放渠道和流動性管理工具，既有買也有賣。

“買賣國債是市場經濟國家供給與調控基礎貨幣的常用方式。”招聯首席研究員董希淼提醒，“從操作看，央行既可能買入國債，也可以賣出國債。市場對此不宜過度炒作、單邊押注，投資者也要注意其中風險。”

此外，潘功勝表態，央行將提升貨幣政策透明度。

“現代貨幣政策框架的重要特徵之一，是央行能夠把政策考慮和未來展望，及時與市場和公衆進行比較透明、清晰的溝通。”潘功勝說，“今天的發言就是我們朝這個方向做的一次努力，未來我們將不斷完善和做好中央銀行溝通。”

貨幣政策框架演進的五點思考

近段時間以來，隨着央行買賣國債等話題持續發酵，市場熱議中國貨幣政策變化。

潘功勝分享了對未來貨幣政策框架演進的五點思考：優化貨幣政策調控的中間變量；進一步健全市場化的利率調控機制；逐步將二級市場國債買賣納入貨幣政策工具箱；健全精準適度的結構性貨幣政策工具體系；提升貨幣政策透明度。

潘功勝亦對央行主要政策利率、買賣國債納入貨幣政策工具箱等熱點關切進行直接回應。

據潘功勝介紹，中國貨幣政策的最終目標是保持幣值穩定，並以此促進經濟增長。爲實現最終目標，貨幣政策需要關注和調控一些中間變量，主要發達經濟體央行大多以價格型調控爲主，而中國採用數量型和價格型調控並行的辦法。

傳統上，央行比較關注金融總量指標的變化，過去貨幣政策曾對M2、社會融資規模等金融總量增速設有具體的目標數值，但近年已淡出量化目標，轉爲“與名義經濟增速基本匹配”等定性描述。

潘功勝表示，央行未來可以繼續優化貨幣政策中間變量，逐步淡化對數量目標的關注，把金融總量更多作爲觀測性、參考性、預期性的指標，更加註重發揮利率調控的作用。

近年來，央行持續推進利率市場化改革，已基本建立利率形成、調控和傳導機制。但利率調控機制仍有一些可待改進的空間。比如，央行政策利率的品種還比較多，不同貨幣政策工具之間的利率關係也比較複雜。

“未來可考慮明確以央行的某個短期操作利率爲主要政策利率，目前看，7天期逆回購操作利率已基本承擔了這個功能。”潘功勝表示，而其他期限貨幣政策工具的利率可淡化政策利率的色彩。

“近年來，中國已逐步形成了政策利率→市場基準利率→市場利率的利率體系。政策利率主要包括7天期逆回購和1年期MLF利率，7天期逆回購利率作爲短期政策利率，引導其他利率品種變化。1年期MLF利率作爲中期政策利率，LPR以MLF（中期借貸便利）爲定價基準，信貸利率以LPR（貸款市場報價利率）爲錨定價，實現貨幣市場向信貸市場的傳導。”中國銀行研究院研究員梁斯介紹。

“從全球經驗看，主要經濟體政策利率大都爲短期利率爲主，通過調控短端利率影響中長期利率變化，這有利於釋放更加明確的利率信號。”梁斯進一步表示，“展望未來，根據潘行長講話，政策利率建設可能會穩步向短端集中，包括現券買賣業務在內的各類貨幣政策工具均可作爲調節流動性供求、形成合理政策利率的手段，同時進一步理順不同期限之間的利率關係，形成更加明確的利率信號，更加有效引導市場預期，提升利率調控效率。”

明確主要政策利率外，潘功勝補充道，“如果未來考慮更大程度發揮利率調控作用，需要也有條件給市場傳遞更加清晰的利率調控目標信號，讓市場心裏更託底。除了剛纔談到的需要明確主要政策利率以外，可能還需要配合適度收窄利率走廊的寬度。”

目前，中國的利率走廊的上廊是常備借貸便利（SLF）利率，下廊是超額存款準備金利率，總體上寬度較大。

在講話中，潘功勝亦回應了市場對央行買賣國債的關切。

2023年的中央金融工作會議提出，要充實貨幣政策工具箱，在央行公開市場操作中逐步增加國債買賣。潘功勝表示，當前央行正在與財政部加強溝通，共同研究推動落實。

同時，潘功勝強調，把國債買賣納入貨幣政策工具箱不代表要搞量化寬鬆，而是將其定位於基礎貨幣投放渠道和流動性管理工具，既有買也有賣，與其他工具綜合搭配，共同營造適宜的流動性環境。

“這個過程整體是漸進式的，國債發行節奏、期限結構、託管制度等也需同步研究優化。”潘功勝補充道。

堅持支持性貨幣政策立場

在講話中，潘功勝多次強調了中國貨幣政策的支持性立場。

今年以來，全球高通脹有所降溫，但仍有黏性，預計總體上將保持高利率、限制性的貨幣政策立場。

“中國的情況有所不同，貨幣政策的立場是支持性的，爲經濟持續回升向好提供金融支持。”潘功勝表示。

今年以來，中國央行通過下調存款準備金率等總量貨幣政策，以及設立保障性住房再貸款、設立科技創新和技術改造再貸款等結構性貨幣政策工具，爲經濟高質量發展營造良好的貨幣金融環境。

與此同時，爲暢通貨幣政策傳導，央行採取促進信貸均衡投放、治理和防範資金空轉、整頓手工補息等舉措，加強規範不合理的、容易消減貨幣政策傳導的市場行爲。

以整頓手工補息爲例，業內人士反映，4月以來許多銀行與大企業客戶之間的協定存款和通知存款轉爲理財或定期存款，其中協定存款是大頭，而且是計入M1（狹義貨幣）的，後續影響還會持續顯現。今年前5個月，非金融企業活期存款減少4萬億元左右，定期存款則增加了1.5萬億元左右。

部分受此影響，5月金融統計數據顯示，M1（狹義貨幣）增速爲-4.2%，創歷史新低。M2與M1增速剪刀差亦擴大到11%以上，顯示企業資金活化不足。對此，市場討論頗多。

潘功勝強調：“短期內，這些規範市場行爲的措施會對金融總量數據產生‘擠水分’效應，但並不意味着貨幣政策立場發生變化。”

數據顯示，目前中國社會融資規模存量超過390萬億元，M2餘額超過300萬億元，貸款餘額接近250萬億元。“宏觀金融總量規模已經很大，金融總量增速有所下降也是自然的，這與我國經濟從高速增長轉向高質量發展是一致的。”潘功勝表示。

今年以來，央行連續在兩份貨幣政策執行報告中均以專欄形式提示貨幣信貸形勢的變化：經濟結構轉型加快推進，要求信貸高質量投放，信貸增速可能較過去有所回落，龐大的貨幣總量增長可能放緩。

此外，潘功勝亦提到了M1統計口徑的影響。“中國M1統計口徑是在30年前確立的，隨着金融服務便利化、金融市場和移動支付等金融創新迅速發展，符合貨幣供應量特別是M1統計定義的金融產品範疇發生了重大演變，需要考慮對貨幣供應量的統計口徑進行動態完善。個人活期存款以及一些流動性很高甚至直接有支付功能的金融產品，從貨幣功能的角度看，需要研究納入M1統計範圍，更好反映貨幣供應的真實情況。”

對此，明明亦表示，M1新低存在兩方面深層次原因。一方面，現有的M1統計口徑相對較窄，無法客觀反映狹義流動性的情況；另一方面，存款利率下行疊加存款監管趨嚴，導致存款資金轉移至銀行理財等資管產品。“將今年以來M1同比增速下滑的現象片面的解讀爲經濟衰退或貨幣政策立場變化，顯然是不合理的。”明明稱。

人民幣匯率亦是中國貨幣政策考量的重要因素。

今年以來，美元匯率、美債收益率總體反彈回升，全球外匯市場波動加大，非美貨幣普遍承壓，其中亞洲貨幣貶值加快，近期備受市場關注。6月11日，在隔夜美元指數大漲背景下，人民幣兌美元匯率一度觸及七個月新低。

對此，潘功勝表示，中國堅持市場在匯率形成中的決定性作用，保持匯率彈性，但同時強化預期引導，堅決防範匯率超調風險。“人民幣匯率在複雜形勢下保持基本穩定。”潘功勝說。

總體而言，潘功勝表示，接下來在調控中將注重把握和處理好三方面關係：

一是短期與長期的關係。把維護價格穩定、推動價格溫和回升作爲重要考量，靈活運用利率、存款準備金率等政策工具，同時保持政策定力，不大放大收。

二是穩增長與防風險的關係。統籌兼顧支持實體經濟增長與保持金融機構自身健康性的關係，堅持在推動經濟高質量發展中防範化解金融風險。

三是內部與外部的關係。主要考慮國內經濟金融形勢需要進行調控，兼顧其他經濟體經濟和貨幣政策週期的外溢影響。