30年期國債收益率再破2.5%關口，市場降息預期愈加濃厚

關於降息不降息的問題，目前市場預期上形成尖銳的對立，反映在交易上則是國債收益率的持續下滑。

監管部門多次警示，媒體多次喊話，警惕長期國債收益率下滑過快風險，30年期國債收益率的合理區間是2.5%到3%，但是機構仍然選擇購入，導致收益率滑出“合理區間”。

長債收益率持續下行可能與5月份金融數據有關。央行6月14日公佈數據顯示，5月末，廣義貨幣（M2）餘額301.85萬億元，同比增長7%；狹義貨幣（M1）餘額64.68萬億元，同比下降4.2%。

M1和M2增速雙雙下滑，尤其是M1大幅負增長，被市場理解爲經濟內部需求仍然不足，經濟體內部自發去槓桿仍在進行中，尤其是房地產銷售低迷，前期措施未顯效，急需降低實際利率來刺激需求。

貨幣增速的下滑，意味着經濟體內部的債務需求仍在收縮中，貨幣反映的是信用，貨幣的收縮，反映經濟體內部的信用收縮，M2增速下滑反映經濟內部各主體對於貸款信用的需求相對下降，而M1主要是反映非金融企業的活期存款下降，表明企業週轉支付需求和短期投資的信心不足，資金主要轉爲定期存款或者其他理財投資。

當然，貨幣的收縮跟經濟發展方式的轉型，以及監管擠水分、防止資金空轉的措施有關，比如叫停了銀行的“手工補息”，這直接導致企業資金從存款轉向了其他金融投資或者定期存款，但是可惜的是，沒有數據表明這個措施對於M1收縮的影響有多大。

其實M1的增速下滑已經好幾年了。M1增速最高是2016年6月，M1的增長達到了21.4%的高位，此後便一路下滑。2018年1月應該是M1最近幾年增速最低點，其M1同比增長0.4%，2020年1月M1增速爲零，此後增速上漲，全年最高點是8.6%，此後急速下滑，2021年是3.5%，2022年是3.7%，2023年是1.3%。由此來看，M1的增速跟經濟景氣的起伏基本是相符的。

另外，M1的負增長，可能與近期存量房貸提前還款增速走高有關，提前還貸從本質上是銀行資產負債表的被動收縮，因爲提前還款後，銀行的這一筆房地產資產沒了，居民在銀行存款賬戶上的存款沒了，相當於銀行的這筆負債沒了，資產負債雙雙歸零。爲了對沖提前還款的衝擊，銀行不得不減少其他類型的貸款，這導致M1的企業存款和M2中的個人存款減少，最終導致M1和 M2中的居民存款和非銀企業存款增速同時降低。

還有一種說法是，統計口徑導致M1負增長，因爲目前我國M1統計口徑中不包括居民活期存款，所以M1增速下滑，這種說法存在邏輯問題。我國的M1統計口徑從來就不包括居民活期存款，也就不存在統計口徑影響M1增速的問題。

不過監管部門的這種觀點是值得重視的，那就是未來中國經濟的發展將不會再需要過去那麼多的貨幣信用，經濟從投資和外貿拉動向消費拉動轉向，大規模的基礎設施建設和房地產市場供需形勢發生變化，大規模貨幣信用的基礎不存在了，因此要用新思維來看待M1和M2的增速。

當前，央行降息面臨內外部雙重約束，匯率下行壓力仍然比較大，6月18日，人民幣匯率再次跌破7.27關口，而銀行業的淨息差壓力也越來越大。

不過，筆者認爲，貨幣政策制定仍然應該“以我爲主”，爲進一步提振內需、促進物價溫和回升，穩定房地產市場價格，降息仍然是未來貨幣政策的必選項，這也是長債收益率持續下行的原因。

本期編輯：孫琪

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